地方政府專項(xiàng)債券是擴(kuò)大有效投資的重要工具，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了有力支撐，提升專項(xiàng)債券償還能力有助于維護(hù)政府信用和金融穩(wěn)定?；谡曰痤A(yù)算收入、項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)性收益和債券發(fā)行利率三個(gè)維度進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)專項(xiàng)債券償還風(fēng)險(xiǎn)整體可控。但受新冠肺炎疫情和地方財(cái)政運(yùn)行“緊平衡”影響，專項(xiàng)債券本金償付存在再融資債接續(xù)壓力，付息規(guī)模增長(zhǎng)較快，部分項(xiàng)目收益沒(méi)有達(dá)到預(yù)期水平或未能及時(shí)歸集。為此，應(yīng)創(chuàng)新管理機(jī)制，暢通專項(xiàng)債券循環(huán)投資渠道；優(yōu)化項(xiàng)目方案，為未來(lái)償債奠定基礎(chǔ)；完善再融資專項(xiàng)債發(fā)行審批機(jī)制；強(qiáng)化項(xiàng)目收益資金歸集管理；壓實(shí)主體責(zé)任，健全償債保障機(jī)制。

一、地方政府專項(xiàng)債券償還現(xiàn)狀

1. 專項(xiàng)債券本金償還期限拉長(zhǎng)，靈活性提升

（1）專項(xiàng)債券到期時(shí)間向2030年后推移從期限結(jié)構(gòu)上看，在2021年發(fā)行的新增專項(xiàng)債券中，10年及以上期限規(guī)模占總發(fā)行量的比重與2020年基本持平，高達(dá)85%。但長(zhǎng)期限債券結(jié)構(gòu)初現(xiàn)分化，10年期專項(xiàng)債券占比由33.4%下降至25%，同時(shí)20年期專項(xiàng)債券占比由13.5%增加至20.6%。近兩年長(zhǎng)期限專項(xiàng)債券規(guī)模和占比均較2019年提升明顯，償債壓力也隨之從“十四五”末期向2030年以后推移。由表1可知，2019年發(fā)行期限在5~10年的新增專項(xiàng)債券占比80.9%，2020年新增專項(xiàng)債券發(fā)行期限主要集中在10~15年，2021年發(fā)行期限在10~30年的新增專項(xiàng)債券占比已高達(dá)84.7%。

表1　2019~2021年全國(guó)新增專項(xiàng)債券發(fā)行到期情況

（2）再融資專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模顯著提高

2021年全國(guó)再融資專項(xiàng)債券發(fā)行208期，實(shí)際發(fā)行規(guī)模13385.49億元，較2020年5385. 77億元增長(zhǎng)2.5倍，占專項(xiàng)債券的比重也從2020年的13%上升至27. 2% （見(jiàn)表2）。即便是考慮到部分再融資專項(xiàng)債券用于建制縣隱性債務(wù)化解和試點(diǎn)地區(qū)全域隱性債務(wù)清零，2021年再融資專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模依然明顯擴(kuò)大。根據(jù)中國(guó)債券信息網(wǎng)披露的再融資債券發(fā)行文件，不少地方政府調(diào)整了原本計(jì)劃的償債方式，通過(guò)發(fā)行再融資債券以減少土地出讓金的還款規(guī)模。

表2　再融資專項(xiàng)債券發(fā)行額

（3）含提前償還及贖回選擇權(quán)的債券規(guī)模增加

近年來(lái)，一些符合條件的專項(xiàng)債券融入了靈活償還的特殊條款，以滿足債券發(fā)行人的提前償還需求。從披露信息上看，專項(xiàng)債券所包含的特殊條款主要有提前還本（即分期還本）和發(fā)行人贖回選擇權(quán)兩種類型。所謂發(fā)行人贖回選擇權(quán)，即債券發(fā)行人有權(quán)根據(jù)實(shí)際償還能力安排提前還款條款，或在債券存續(xù)期第N年選擇贖回，或不行使贖回選擇權(quán)，在債券到期日一次性償還本金。如表3所示，2021年共發(fā)行含特殊條款債券271支，合計(jì)金額5705.85億元，占當(dāng)年發(fā)行新增專項(xiàng)債券規(guī)模的16%，較2020年翻一番，且絕大多數(shù)為提前還本。

表3　含特殊條款的專項(xiàng)債券發(fā)行額

2. 專項(xiàng)債券付息規(guī)模增長(zhǎng)較快

支付利息的多少取決于債券余額和利率。主流經(jīng)濟(jì)學(xué)界普遍認(rèn)為政府債務(wù)長(zhǎng)期內(nèi)趨于穩(wěn)定的必要條件是其融資利率需要小于GDP增長(zhǎng)率。我國(guó)地方政府專項(xiàng)債券利率水平大致在3%~4%的區(qū)間內(nèi)，除2020年外，均低于我國(guó)GDP增長(zhǎng)率。但伴隨著債務(wù)余額的不斷擴(kuò)大，專項(xiàng)債券每年付息支出規(guī)模持續(xù)增加。2018~2021年專項(xiàng)債券付息規(guī)模分別為1860億元、2652億元、3678億元、4738億元，基本上每年增加1000億元左右，專項(xiàng)債券付息規(guī)模占當(dāng)年地方政府基金預(yù)算收入的比重分別為2.6%、3.3%、4. 1%、5. 04%，上升速度較為明顯。同時(shí)，專項(xiàng)債券付息規(guī)模占地方政府債券付息總額的比重也逐年上升，從2018年的37%升至2021年的51%，已經(jīng)超過(guò)了一般債券的付息規(guī)模。雖然發(fā)行再融資專項(xiàng)債券可以為到期債券本金的償還進(jìn)行接續(xù)，但債券利息則需要基層財(cái)政部門使用“真金白銀”償付。

二、提升地方政府專項(xiàng)債券償還能力的對(duì)策建議

1. 創(chuàng)新管理機(jī)制，暢通專項(xiàng)債券循環(huán)投資渠道

隨著專項(xiàng)債券余額規(guī)模擴(kuò)大，還本壓力與付息支出同步變動(dòng)，償付壓力主要集中在基層財(cái)政部門。在宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊下政府性基金收入增長(zhǎng)空間有限，可由省級(jí)政府給予適當(dāng)支持，減輕市縣的還本付息壓力。同時(shí)，鼓勵(lì)有條件的領(lǐng)域和項(xiàng)目提前償債，如引導(dǎo)地方政府對(duì)土儲(chǔ)專項(xiàng)債等資產(chǎn)升值領(lǐng)域提前結(jié)束債權(quán)債務(wù)關(guān)系；通過(guò)公募REITs、PPP、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式將收費(fèi)公路、停車場(chǎng)等已實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流專項(xiàng)債券項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給專業(yè)公共服務(wù)運(yùn)營(yíng)商，變現(xiàn)資金用于提前償債，形成舊債償還與新增投資的良性互動(dòng)。

2. 夯實(shí)項(xiàng)目方案為債務(wù)償還奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)

探索利用財(cái)政政策工具和市場(chǎng)化手段，建立使用者付費(fèi)機(jī)制，汲取公益項(xiàng)目產(chǎn)生的外溢性收益。如，環(huán)保領(lǐng)域項(xiàng)目帶來(lái)了周邊的土地升值，可收取一定比例的土地增值收入用于償債；航道碼頭項(xiàng)目降低了周邊及沿線礦產(chǎn)企業(yè)的運(yùn)輸成本，可將受益主體所支付對(duì)價(jià)設(shè)計(jì)為項(xiàng)目收益。在項(xiàng)目收益與融資自平衡測(cè)算方案中充分考慮通貨膨脹、人口流動(dòng)等可能影響未來(lái)現(xiàn)金流的因素，合理確定運(yùn)營(yíng)成本。為保障項(xiàng)目方案嚴(yán)謹(jǐn)務(wù)實(shí)，建議加快培育高水平的專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)，并對(duì)虛增、造假項(xiàng)目收益的相關(guān)責(zé)任方給予嚴(yán)厲懲罰。

3. 加強(qiáng)再融資專項(xiàng)債的發(fā)行審批機(jī)制

加強(qiáng)對(duì)再融資債券項(xiàng)目的評(píng)估，高度關(guān)注再融資專項(xiàng)債券風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大。一方面，按照財(cái)政部債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制的相關(guān)要求，尤其是超越“綠區(qū)”以上的地區(qū)，應(yīng)嚴(yán)格落實(shí)再融資債券發(fā)行規(guī)則，限時(shí)壓降超標(biāo)部分債務(wù)；另一方面，對(duì)于“綠區(qū)”內(nèi)的地區(qū)，可根據(jù)該地區(qū)債務(wù)率與“綠區(qū)”上限的空間大小，結(jié)合項(xiàng)目后續(xù)的運(yùn)營(yíng)財(cái)務(wù)情況以及合規(guī)性評(píng)估，掛鉤新增債券和再融資債券的分配額度。

4. 完善項(xiàng)目收益資金歸集管理機(jī)制

進(jìn)一步完善項(xiàng)目收益歸集賬戶管理機(jī)制，不斷壯大政府性基金預(yù)算收入規(guī)模，修復(fù)專項(xiàng)債券債務(wù)率指標(biāo)。一是建立專項(xiàng)債券償債歸集資金專戶制度，同一建設(shè)單位負(fù)責(zé)多個(gè)專項(xiàng)債券項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)時(shí)，要做到項(xiàng)目獨(dú)立建賬。二是建立嚴(yán)格的項(xiàng)目收益資金使用審批制度，做好分項(xiàng)目記賬工作，待相關(guān)專項(xiàng)債券到期后，在歸集資金專戶中實(shí)行“多退少補(bǔ)”。三是建立項(xiàng)目收益資金公開報(bào)告機(jī)制，并通過(guò)政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告等載體來(lái)強(qiáng)化信息公開。

5. 壓實(shí)主體責(zé)任，健全償債保障機(jī)制

進(jìn)一步強(qiáng)化各級(jí)黨委在預(yù)算執(zhí)行中的主體責(zé)任，多組織對(duì)市縣政府主要領(lǐng)導(dǎo)的相關(guān)培訓(xùn)，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。地方各級(jí)財(cái)政部門在細(xì)化整理政府參與投資項(xiàng)目要素上更加突出項(xiàng)目主管部門及其作用。在編制年度預(yù)算時(shí)，優(yōu)先將次年到期的債券本息足額列入，確保專項(xiàng)資金?？顚Ｓ?。(作者：黃亦炫  趙全厚)